PSA: большинство совокупных данных о тенденциях венчурного капитала – мусор

«Посевные раунды продолжаются!» «Посевные раунды ценятся выше, чем когда-либо!» «В прошлом году венчурные капиталисты инвестировали в посевные раунды на 10% меньше!» !!!!!!!! 1

Мы все видели эти истории, и мы, безусловно, прекрасные ценители их здесь, в TechCrunch. Данные о тенденциях в области венчурного инвестирования всегда соблазняют основателей стартапов и инвесторов, поскольку они во многом влияют на стратегию и планирование построения компании. Если посевные раунды становятся все более труднодостижимыми, возможно, пропустите последний наем, увеличьте взлетно-посадочную полосу и попытайтесь получить некоторую прибыль. Если серия A является новым узким местом, что ж, инвестируйте больше в продукт и рост, чтобы не врезаться в капитальную стену. Если деньги сыплются с неба, удвойте команду, удвойте маркетинговые расходы и приступайте к быстрому росту.

Это ключевая и важная информация о рынке. Вот почему так неприятно, что совокупные данные о раундах венчурного капитала такие чертовски плохие.

Напоминаем, что полных наборов данных по раундам венчурного капитала не существует, по крайней мере, в США). И качество данных со временем только ухудшается, особенно на начальном этапе.

Это тема, о которой я говорю уже много лет. Заполнения формы D SEC, которые формируют основу большинства данных о тенденциях инвестиционных раундов венчурного капитала, уже много лет исчезают.

Как я описал в своем анализе еще в 2018 году, самая главная причина также не очень заметна: трансформация в культуре юристов от культуры «всегда подавать» к культуре уклонения от подачи документов, если это вообще возможно. .

Это культурное изменение было вызвано учредителями и инвесторами, которые хотят держать свои стартапы в секрете, а их конкуренты не знают, где находятся их финансы. Кроме того, основатели могут избежать зрелища, в котором продавцы ломятся в дверь, когда узнают, что у стартапа есть деньги в казне.

Когда я разговаривал с юристами о том, как отложить подачу формы D, все давали стандартный поверхностный ответ о необходимости подачи – до тех пор, пока мы не закрылись для записи. Затем юристы рассказали, как сильно они обходят правила SEC по ценным бумагам. Как по существу выразился один юрист, есть то, что требуется по закону, а затем то, что SEC когда-либо пытается обеспечить. Никого в Кремниевой долине никогда не обвиняли в преступлении, связанном с пропуском подачи формы D, и даже не платили штраф, о котором, кажется, кто-то помнит.

Один юрист в то время описал мне типичный разговор, который он имел с учредителями. Он не говорит им не заполнять форму D. Вместо этого он говорит, что почти никто из их коллег-учредителей не будет подавать документы о ценных бумагах, и, следовательно, если они делать следовать закону, они окажутся в невыгодном положении. Неудивительно, что подавляющее большинство учредителей следуют заданному курсу.

Хотя может показаться, что закон есть закон, гораздо важнее того, что написано в законе или постановлениях Комиссии по ценным бумагам и биржам, является то, как этот закон интерпретируется, что на самом деле касается социологии адвокатов. Несколько лет назад я разговаривал с юристом по ценным бумагам об оценке компании. Он описывал мне, как юристы по ценным бумагам на Восточном побережье в то время отбрасывали некоторые уловки оценки, которые юристы Западного побережья / Кремниевой долины использовали для стартапов. Вы можете строго следовать закону, и вы можете свободно следовать закону – и ни одна из групп не нарушает закон полностью.

Изменение правовой культуры, вызванное учредителями, является одним из аспектов дилеммы, с которой сталкиваются исследователи инвестиционных тенденций венчурного капитала. Другой момент, особенно на начальном этапе, – это сложность раундов сегодня.

Как написал сегодня утром в информационном бюллетене Exchange мой коллега Алекс Вильгельм, альтернативные инвестиционные модели имеют большое влияние на совокупные данные венчурного капитала. Походные циклы, конвертируемые векселя, продукты секьюритизации SaaS, краудфандинг и другие механизмы в значительной степени изменили мир начального инвестирования от старого подхода «выписывай чек и покупай акции». Несмотря на то, что некоторые из этих форм инвестиций вызывают требования к подаче заявок, многие из этих моделей настолько новы, что юристы были готовы пропускать подачу заявок, учитывая нехватку прецедентного права, связанного с правилами.

Наконец, вы, как правило, можете избежать формы D, заполнив соответствующие государственные юрисдикции компании и ее инвесторов. Несмотря на то, что закон о ценных бумагах может показаться федеральным (мы говорим о SEC намного больше, чем о Департаменте финансовой защиты и инноваций Калифорнии), в действительности большая часть законов о ценных бумагах все еще применяется на уровне штата. Это означает, что стартапы могут использовать государственные документы вместо федеральных, а они по сути невидимы, поскольку буквально никто, кроме меня и нескольких других журналистов в мире, не читает заявки на государственные ценные бумаги.

Возьмем, к примеру, классную компанию Hebbia, о которой я рассказывал некоторое время назад, которая заново изобретает поиск на компьютере. Они собрали предварительный посевной раунд на 1,1 миллиона долларов, возглавляемый Floodgate вместе со многими другими великими инвесторами. Теперь перейдите на страницу поиска SEC и найдите форму D. Ничего. Но если вы обратитесь в Калифорнийский DFPI, вы найдете три заявки, поданные 21 сентября 2020 года на общую сумму 1,2 миллиона долларов. Вот ваша досье.

Даже компании, находящиеся на поздней стадии, в большинстве случаев могут обойтись без подачи формы D. Возьмем, к примеру, DoorDash, у которого только что в прошлом году было монстры IPO. Если вы выполните поиск в базе данных SEC по запросу «DoorDash Inc», вы не найдете ни одной формы D для любого из 11 венчурных раундов компании, которые определяет Crunchbase. Первые заявки в Комиссию по ценным бумагам и биржам были поданы для ее первоначально конфиденциального проекта заявления о регистрации для IPO в начале 2020 года. Теперь, если вы снова обратитесь к базе данных Калифорнии, вы обнаружите, что заявки относятся к 2016 году, что, как я полагаю, является пятилетним пределом. для функции поиска по сайту.

Использование государственных документов не является неправильным, незаконным или неэтичным – это просто стандартный способ ведения бизнеса на сегодняшний день. Но лишь немногие отраслевые наборы данных выходят за рамки федеральной формы D и учитывают базу данных каждого штата для регистрации ценных бумаг. Есть 50 штатов, и многие из них (если посмотреть на Флориду) практически недоступны для исследователей и исследователей.

Итак, если правовая культура подачи заявок изменилась, больше раундов используют альтернативные модели инвестирования, а стартапы не регистрируют федеральные заявки, что должны делать аналитики?

Что ж, они пытаются компенсировать эту редкость, дополняя набор данных, который у них есть, общедоступной информацией с таких сайтов, как TechCrunch, Twitter беседы, самооценки стартапов, опросы юристов и бухгалтеров и многое другое, чтобы попытаться статистически оценить, сколько раундов было фактически проведено с учетом ограниченной информации, которую они имеют под рукой. Например, если юристы сообщают о 15-процентном росте количества раундов, мы можем приблизительно оценить, сколько раундов было проведено в данном году.

По крайней мере, такова идея. К сожалению, действительно нет способа измерить неточность этого подхода, поскольку нет набора административных данных, с которым можно было бы сравнить наши оценки.

Какой процент раундов не разглашается? Невозможно сосчитать то, что мы не можем сосчитать, но я предполагаю, что охват отрасли составляет примерно 50-60% посевных раундов, треть раундов серий A / B и процент снижения по мере того, как компания идет позже ( в определенный момент форма Ds решает много проблем для компаний при оформлении ценных бумаг и снижении правовых рисков).

Даже у правительства нет данных лучше, чем у нас. Возьмите историю, опубликованную на прошлой неделе в Wall Street Journal, о том, как Министерство юстиции расследует стартапы, которые брали деньги у китайских инвесторов. Министерство юстиции не использует какую-то секретную базу данных для выявления всех инвесторов, скрытых от широкой публики. Они себя не знают! Из статьи:

Инвестиции в стартапы освобождаются от многих требований к раскрытию информации публичными компаниями. В прошлом году Cfius запустил новую линию конфиденциальных подсказок, чтобы помочь в заключении сделок. В некоторых случаях компании предупреждали Cfius о связях конкурента с иностранными инвесторами, говорят руководители стартапов и юристы.

(Этот последний фрагмент такой пикантный – хорошее напоминание о том, что у нас есть Secure Drop, если вы хотите таким же образом ударить соперника).

В конечном счете, данные о тенденциях венчурных инвестиций интересны и важны для анализа рынка, и они могут быть – на очень высоком уровне – правильными. Существуют огромные ограничения на способность исследователей рынка и компаний, работающих с данными, всесторонне и точно анализировать рынок. Все стараются изо всех сил, но реальность такова, что, если стартапам не нужно раскрывать данные о своих инвесторах, буквально нет другого источника информации.